海南海药：下一个康美？

海南海药这家公司的财务报表，但凡有点财务功底的人，你只要看上三分钟，就会发现里面不对劲。

这家公司属于典型的“大存大贷”，资产端趴着巨额货币资金及交易性金融资产，负债端趴着巨额金融负债，特别是短期借款，一路飙升。

大存大贷本身并不能说明什么问题，但是不符合生产经营逻辑的大存大贷，往往有问题，并且容易出大问题。

海南海药大规模的财务异动，始于2016年。

这一年，海南海药干了一件大事，它以12.23元每股的价格，非公开定向增发2.45亿股，募资30亿。

海南海药这出大戏，就从这一次定向增发拉开帷幕。

一、大存大贷：货币资金真实性存疑

2016年9月，海南海药向7家机构定向增发2.45亿股，募集资金30亿元，其中控股股东深圳市南方同正投资有限公司（以下简称“南方同正”）认购16亿元。

募投项目如下：

资料来源：海南海药非公开发行股票新增股份变动报告暨上市公告书

站在2016年这个时点来看这次增发和三个募投项目，你不会觉得有什么不对劲的地方。只是有一点我们是可以确定的：2016年9月，海南海药募集到了30亿股权资金。

而恰恰就在定向增发完成之后，海南海药里的一个会计科目出现了明显的异动，这个科目就是“短期借款”。

2016年6月底，海南海药短期借款余额是3.74亿，到16年末，已经飙升到11.35亿，短短半年时间净增加了7.61亿，增幅高达203.48%。

其后，海南海药的短期借款一路高歌猛进，到2020年一季度末，已经上升到26.29亿，占其总负债的比例高达41.16%。

一般情况下，短期借款飙升是公司生产经营规模迅速扩大带来的结果，经营规模越大，需要更多的流动资金来匹配。

但是，如果一家公司的生产经营规模没有显著增长，而其短期借款迅速走高，这是公司资金链异常的信号。

海南海药就是这种情况。

单位：人民币亿元

数据来源：公司历年财报

从数据来看，海南海药从16年开始短期借款一路攀升，尤其是16年和17年，这两年年末的短期借款，分别同比增长233.53%、49.57%，而同期营收的同比增速分别是-8%、18.2%。

现在问题来了，为什么在营收规模没有明显增长的情况下，海南海药的短期借款增长得如此迅猛？它为什么突然对短期资金如此饥渴？

我们再从资金面来看，截止到2015年底，海南海药账面上的货币资金余额为12.22亿，对于年营业成本不超过10亿的海南海药来说，这样的货币资金储备是非常充裕的。

这一点，从公司2016年上半年大肆购买理财产品也可以证明：截止到2016年6月底，海南海药购买理财产品的余额高达5.9亿。

综合以上几个因素来看，海南海药短期借款猛增是在以下几个背景下发生的：

1、营收规模没有明显增长；2、账面货币资金储备宽裕、有大额理财产品；3、公司刚刚完成30亿股权融资。

在这样的背景下，海南海药的短期借款突然迅猛增长，是不是特别诡异？

然而，更诡异的事情还在后面。

2017年6月，海南海药又搞了一次大规模的融资，这次是发行债券，拟发行规模16亿，实际发行了13亿。

为什么要发债呢？理由是：“优化公司负债结构和补充流动资金”。具体来说，就是偿还银行借款和补充流动资金。

这个理由把虎哥雷得外焦里嫩。为什么呢？因为在2016年底的时候，公司账面上趴着31.44亿货币资金，另外还有高达15.45亿的理财产品！

这种情况下还以“优化公司负债结构和补充流动资金”为由大规模发债，虎哥笑得尿结石都抖出来了。

自2016年开始，海南海药账面上出现了明显的大存大贷现象，它一方面囤积了大量货币资金，另一方面不断对外融资，其有息负债像滚雪球一样越滚越大。与此同时，公司营收规模增长缓慢甚至停滞不前，自16年开始营业利润一年比一年少，2019更是陷入了亏损。

那么我们不禁要问了，这家公司融了这么多钱，它到底在搞什么名堂？

现在我们先把视线再拉回到2016年非公开定向增发的三个募投项目上。

当时募资资金30亿，投资三个项目，第一个是远程医疗服务平台，计划投资17亿。实际投资了多少？答案是3,646.87万元！剩下的资金哪去了？

根据公司2019 年4 月13 日发布的《关于终止部分募投项目并变更部分募集资金用于偿还公司债券的公告》，将其中未使用的10.66亿（含利息）用于偿还17年发行的债券。

另外还有7亿，变更成“重庆天地药业有限责任公司医药产业园项目”，截止到19年底，这个项目实际投资了3,131.4万元，工程进度为4.47%。

第二个项目——海南海药生物医药产业园项目，原计划投资7.2亿，后调整为6.58亿，截止到19年底，实际完成投资4.75亿，投资进度为72.28%，预计2020年9月完工。

第三个项目——湖南廉桥药都中药材仓储物流交易中心项目，原计划投资6.09亿，实际投资2.93亿，缩水超过一半。这个项目18年完工，18年和19年分别亏损1,982.75万、2,834.15万元。

截止到2019年底，这三个募投项目实际投资只有8.36亿，不到募集资金的三分之一。

从海南海药目前的资产负债表来看，它16年以来募集的股权和债权资金，除了上面的募投项目之外，主要去向有这么几个：一是交易性金融资产，金额超过15亿元，这里面主要是一些股票和对外股权投资；二是其他应收款，金额将近9亿，这里面主要是单位往来款和对外借款；三是货币资金，2020年一季度末余额是24.19亿。

上面这些资产里，虎哥对其中的货币资金的真实性疑虑最大，一方面是大存大贷这个因素，另一方面还有2016年那笔30亿的股权融资的事项。

这笔30亿的股权融资其实是存在一些重大疑点的。从三个募投项目的实际募投情况来看，结果很不理想，特别是最大的募投项目“远程医疗服务平台”。这个项目计划投资17亿，实际根本就没有实施，所以这次募投的动机是非常可疑的。

其次，这次募投控股股东南方同正认购了16亿元，这笔资金是不是真的踏踏实实到账了，还是仅仅只是“过桥”资金？

虎哥为什么会有这种疑虑呢？

因为公司刚刚完成股权融资之后，立马开始了大规模的短期借款，紧跟着又是发行债券。发债资金用来偿还银行贷款，股权资金很大一部分用来偿还债券，这里面是一环扣一环的。

从资金实际动向来看，这次股权融资似乎并不是为了募投项目而来，而是充当银行贷款和其后发行债券的一个“引子”，它需要这笔股权融资，来引进外部的债权资金。

除了大存大贷和这笔30亿的股权融资两个因素之外，虎哥对其货币资金真实性的疑虑，还有一个重要的因素，那就是公司的“应付票据”。

海南海药“应付票据”这个科目出现明显异动，是从2019年第二季度开始的。这家公司自上市以来，每个季末的应付票据余额从来不超过1亿，2018年末的余额是3,000万。

而从19年二季度开始，画风突变。2019年6月底，海南海药的应付票据余额突然猛增到6.91亿，跟18年同期相比暴增45倍！

2019年9月底，这个金额又飙升到11.22亿，19年底和2020年一季度末，应付票据余额分别是11.68亿、12.83亿。

资料来源：2019年年报

这个数据相当狂躁，从营收来看，19年和18年相比，公司的营收同比下降了1.07%，也就是说这两年的营收规模差异很小。从采购端来看，公司19年对前五大客户采购金额5.83亿，占总采购比例的49.11%，这样测算19年总采购金额是11.86亿，而当年应付票据净增加额高达11.38亿！

再加上应付账款科目19年净增加1.96亿，当年应付款项净增加额高达13.34亿，同比暴增240%！比当年采购总额还大！

这样的数据，不仅把虎哥的尿结石吓了出来，连肾结石都吓出来了！

账面上明明趴着巨额货币资金和交易性金融资产，还要维持庞大的短期借款，大存大贷也就罢了，19年突然又开出这么多承兑汇票，后面又没有正常的生产经营逻辑作为支撑，这进一步加深了虎哥对这家公司账面货币资金真实性的怀疑，同时也加深了对2016年那笔30亿股权融资真实性的怀疑。

二、被隐瞒的子公司：台州市一铭医药化工有限公司

虎哥除了对海南海药货币资金的真实性持严重怀疑态度之外，对这家公司的收入和成本的真实性也持严重怀疑态度。

这一点，跟一家特别的公司有关，这家公司就是台州市一铭医药化工有限公司（以下简称“一铭医药”）。

这家公司既是海南海药的重要客户，又是其重要供应商。

根据海南海药19年财报，一铭医药既是公司当年第一大客户，同时也是第一大供应商，销售金额是1.6亿，采购金额是2亿。

2018年，一铭医药同样是公司前五大客户和供应商，销售金额4,544.61万元，采购金额1.76亿元。

一铭医药跟海南海药的交易长期存在，只是2018年之前主要以供应商的角色出现，2018年开始，在海南海药的销售端和采购端同时扮演重要角色。

这家公司到底是什么来头呢？不查不知道，一查还真吓一跳。

一铭医药最早出现在海南海药的公告里，是2011年12月19日。这一天公司发布了《海南海药股份有限公司全资子公司海口市制药厂有限公司关于收购台州一铭医药化工有限公司50%股权的公告》。

公告显示如下：

资料来源：公司公告

海南海药旗下子公司海南制药厂以1,950万元收购自然人王敏和陈一铭共50%股权，一铭医药成为其控股子公司，一铭医药董事会将设三名董事，海南海药将派两名董事，公司的法定代表人由海南海药人员担任。一铭医药将其纳入海南海药的合并报表范围。

这一切，在这个公告里白纸黑字写得清清楚楚。

根据海南海药2011年年报，一铭医药50%的股权收购在2012年2月28日这一天完成了工商变更，股权转让日就定为2012年2月28日。

紧接着，在2012年4月27日，海南海药又发布了一则对外担保公告，宣布对控股子公司一铭医药提供6,000万元担保。

要知道，海南海药两个月前收购它的时候，它的整体估值还只有3,900万，而海南海药只持股50%，这一出手就是6,000万的担保，牛吧？

这个公告里公司董事会和独立董事都发表了明确意见，由于一铭医药是公司控股子公司，所以这次担保风险可控，符合公司利益，没有损害公司及公司股东、尤其是中小股东的利益。

按照这个节奏，接下来，在2012年的半年报里，一铭医药是不是应该以控股子公司的身份，出现在海南海药的合并报表里了？

然而，神奇的一幕发生了。

2012年半年报里，这个一铭医药并没有以“控股子公司”的身份出现，而是以“合营公司”的身份出现了。

海南海药2012年4月份对它的6,000万元担保，在2012年的半年报里摇身一变，成了“对外担保”，我勒个去！

资料来源：2012年半年报

自此以后，这个一铭医药就一直以“合营公司”的身份出现在海南海药的财报里，并跟海南海药打得火热，它们之间的生意越做越红火，规模越来越大，18年之前主要是做海南海药的供应商，18年之后同时兼任大客户，在2019年，终于，它们高潮了，一铭医药同时成为海南海药的第一大客户和供应商。

与此同时，海南海药对一铭医药各种预付款、财务资助、借款担保，你去看海南海药历年财报，里面这种信息太多，各种姿势应有尽有，看得虎哥面色潮红。

虎哥怎么也不明白，明明是一家控股子公司，怎么就如此堂而皇之的成为了“合营公司”呢？为了防止出现纰漏，虎哥查了公司2012年发布的128个公告，没有看到有关一铭医药从控股子公司变成合营公司的相关说明。

同时，虎哥从其他渠道，发现了一铭医药就是海南海药控股子公司的相关证据。

以下是一铭医药的工商变更记录：

资料来源：天眼查

根据一铭医药2013年1月24日的工商变更记录显示，公司当天修改了公司章程，公司章程里记录得清清楚楚，公司设置了5个董事席位，海南海药的子公司海口制药厂委派3席。

虎哥查了工商变更记录，在2018年11月28日之前，海南海药在一铭医药的五个董事席位里一直占据三个，一铭医药的法人代表及董事长长期由海南海药原实际控制人刘悉承担任，2018年11月28日变更后，一个叫宁拥军的人接替了刘悉承的位置。

2017年6月，海南海药发布的债券募集说明书里也这样不经意间道出了实情：

资料来源：2017年6月债券募集说明书

募集说明书里清楚的写着，是“收购合并”了一铭医药公司。

所以，综合上述信息，一铭医药这家公司很可能就是海南海药实际控制的子公司，却以“合营公司”的身份，来跟海南海药“做生意”。

不将控股子公司纳入合并报表范围本身就是一种严重的舞弊行为，而更令人震惊的事情还在后面！

目前，一铭医药这家公司已经成为了老赖，其法人代表兼董事长宁拥军被法院限制高消费！这是怎么回事呢？

根据法院文书（2019）浙1002执5416号，一铭医药因拖欠公司员工苏志喜85,250元，被法院强制执行，结果法院发现公司根本没有财产可供执行！

区区8万多块钱，一铭医药都拿不出来！全部未执行，结果法人代表兼董事长宁拥军被法院限制高消费：

资料来源：中国裁判网

要知道，2019年，这个一铭医药可是海南海药的第一大客户兼第一大供应商啊！做这么大生意的公司，连员工的职工薪酬都发不出？法院强制执行时发现根本没有财产可供执行，你说这是不是个笑话呀？你觉得一铭医药与海南海药的交易，有什么可信度吗？

更有意思的是，海南海药19年的财报显示，截止到2019年末，海南海药对一铭医药的预付款余额是4,719.49万元，其中账期在两年以上的金额是4,310.72万元。

8万多职工薪酬都没有，4,000多万的预付款，你怎么拿得回？

综合以上分析，虎哥首先对一铭医药的真实身份持严重怀疑态度，我们怀疑这家公司根本不是海南海药的“合营公司”，而是其实际上控制的控股子公司；

其次，我们严重怀疑一铭医药跟海南海药历年交易的真实性，从而怀疑海南海药收入和成本，特别是2018年和2019年收入和成本的真实性；

再次，我们怀疑海南海药历年对一铭医药的预付账款、借款担保、财务资助及其他资金往来的合理性和合法性，我们怀疑这里面可能存在较为严重的利益输送和资金转移等损害上市公司利益的行为。

三、销售费用

除了收入和成本之外，海南海药的利润表里，销售费用也很有意思。海南海药的销售费用，在2019年出现了明显异动。

单位：人民币亿元 

数据来源：历年财报

自2015年以来，海南海药的销售费用率持续攀升，并且每年的升幅还不小，其中以2019年最为极端。

2019年，在营业收入同比下降1.07%的情况下，销售费用同比猛增56.69%。销售费用率从2018年的29.95%一举猛增至47.43%，增幅高达17.5个百分点。

下面我们来看公司2019年销售费用具体明细：

 资料来源：2019年财报

从销售费用各项明细来看，销售推广费及市场开发费、渠道建设及维护费是销售费用中最主要的开支，也是19年增长得最凶猛的费用。

当年销售推广费及市场开发费支出高达9.58亿，同比大增46.35%；而渠道建设和维护费就更加夸张了，当年支出金额1.09亿，同比暴增423.56%。

在营业收入同比下降，毛利率同比下降的情况下，海南海药2019年销售费用的异常增长显得格外诡异。

我们对它的真实性同样持严重怀疑态度。

结束语

2016年以来，海南海药这家公司的财报里异常数据频现，其中不符合生产经营逻辑的大存大贷是其中的重头戏，而它大存大贷的根源，可能跟2016年那笔30亿的股权融资密切相关。

而在海南海药历年财报里扮演重要角色的一铭医药公司，最初是以海南海药的控股子公司出现。

但是，2012年并购完成之后，一铭医药公司突然莫名其妙变成了“合营公司”，并成为海南海药重要的商业伙伴，而海南海药历年对这家公司的预付款、贷款担保、财务资助频繁。更令人惊叹的是，这家公司目前已经成为了一家老赖公司，法人代表被限制高消费，这一切令我们对它们之间的商业往来的真实性和合理、合法性产生强烈怀疑。

与此同时，海南海药2019年的销售费用出现明显异常，在营收规模和毛利率同比下降的情况下，销售费用率大幅攀升，使得我们对其真实性产生疑虑。

上述这三项，只是海南海药财报中异常现象的一部分。这家公司的财报非常好看，可以说是满园春色，对财务研究感兴趣的童鞋，可以自行去研究一番。

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